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日期:2017-08-31 11:12:00  来源:本站整理

经济周期见顶震荡 2017债市先苦后甜

  作者:邓海清,“海清FICC大资管频道”首席经济学家;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

  8月31日,统计局公布,中国8月官方制造业PMI 51.7,预期51.3,前值51.4.8月官方非制造业PMI53.4,前值54.5.

  1、8月制造业PMI数据好于预期,“新周期论”属于“后知后觉”,目前经济处于高位震荡阶段,过度乐观和过度悲观都有失偏颇。2017年以来,经济数据的方向性明显减弱,这使得市场对于经济的预期分化逐渐增加,上半年市场普遍认为经济将“二次探底”,但6月经济数据大幅超预期,市场从“二次探底”的看法直接转向“新周期归来”,7月经济数据大幅下跌之后,市场又开始对经济过度悲观,一时间经济月度数据成了经济走势的“风向标”,对此我们不能认同,我们的观点是,此轮中国经济“周期归来”真正启动于2016年初,2017年全年经济温和复苏,目前中国经济动能的高峰渐现、经济处于高位震荡阶段,过度乐观和过度悲观都有失偏颇。

  2、8月制造业PMI超市场预期,可能在于大宗商品价格大涨,提升制造业企业对未来利润的预期,加大了经济的内需动力,目前来看,大宗商品价格指标已经出现高位震荡,价格对企业信心的提振可能面临高点。从制造业PMI分类指数看,原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均出现回落,对PMI的超预期上升形成贡献的分项在于,生产指数、新订单指数的回升。

  此前,我们提出观点,2017年以来,PMI生产指标的走势与新订单走势基本一致,企业“依据订单量安排生产”的特征明显。进一步看,由于8月新出口订单出现了下滑,那么能解释PMI超预期的只会是经济内需的增加,这正好与PMI进口指标51.4创五年来新高符合。

  至于,PMI进口指标的走高,由于房地产投资出现回落,汽车生产、销量并未回升,并不能作为提高企业预期增加的理由,恰好的是,8月大宗商品价格大幅上涨,当月涨幅达到6%,以及PMI主要原材料购进价格、出厂价格均大幅增加,大宗商品价格的大幅上涨对企业利润形成明显的价格效应。

  因此,我们认为,8月制造业PMI的超预期走好可能在于大宗商品价格上涨提升了企业对未来利润的预期,从而提高了经济的内需动力。至于未来的经济走势,由于8月底大宗商品价格已经出现明显的高位震荡走势,未来随着价格效应的逐渐消退,经济的高点可能会出现。

  3、8月官方非制造业PMI大幅低于前值,但仍处于较高水平,但需要警惕非制造业PMI的高点可能出现,未来可能会明显低于前期高点。2017年6月以来,非制造业PMI指标持续下滑,从6月54.9下降至8月的53.4,进一步从5个分类指标看,除去投入品价格、销售价格出现进一步回升,新订单指标、从业人员、业务活动预期均出现一定程度的下降,表明非制造业的扩张速度明显放缓。另外,需要注意到,中国的经济三大产业的结构中,第三产业对经济的贡献已经超过50%,未来如果非制造业PMI指标进一步下滑,将可能导致经济增速放缓。

  4、关于央行货币政策,我们不认为央行需要进一步紧缩,而是应当维持“不松不紧”。一方面,2017年6月以来的大宗商品大涨趋势已经出现震荡行情,再加上,PPICPI的传导不会非常明显,全年CPI同比大概率将维持1-2%的水平,并不会出现明显的通胀压力,央行不存在由于经济通胀而收紧货币政策的可能性,另一方面,PMI数据已连续11个月超过51、进出口累计同比依然处于较高水平,目前来看,经济处于高位震荡阶段,未来并不存在大幅下行的可能性,因此,从经济增长、通胀的角度来看,央行将大概率维持“不松不紧”。

  5、关于2017年下半年债券市场走势,我们维持之前的观点:2017年“先苦后甜”。一方面,8月11日央行发布二季度货币政策执行报告罕见直接定调“维护债券市场平稳运行”;另一方面,经济没有市场预期那么强,通胀没有市场预期那么高,海外债券市场没有市场预期那么悲观,在央行货币政策中性、不进一步紧缩的前提下,将支撑债券市场走牛。

  与此同时,我们发现,8月14日,统计局公布7月工业增加值数据明显走低,恰恰相反的是,大宗商品出现了大幅的上涨,最终8月14日以来的债券市场呈现出持续走弱,这反映出当前对债市更为重要的边际影响可能在于大宗商品的价格压制。反观目前,由于8月23日以来,大宗商品走势出现了明显的震荡趋势,未来大宗商品价格可能高点渐现,因此,我们认为,尽管8月PMI数据超出了市场预期,但随着大宗商品价格的见顶震荡,未来债券市场将大概率重新走好,2017年全年债券市场“先苦后甜”。

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作者:佚名
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